【经济笔记】2020年11月

寒江雪润

文章来源：新浪财经意见领袖专栏作家 李奇霖

前言：宏观经济政策和金融市场瞬息万变，为了更好的记录与跟踪这些变化，我们对过去一个月所发生的各类重要事件与市场重要变化做了分析，此为2020年11月份的经济笔记。

寒江雪润

2020年11月2日：蚂蚁监管
　　蚂蚁上市这事看来是有续集了。
　　晚间，官方发布《四部门联合约谈蚂蚁集团有关人员》，中国人民银行、中国银保监会、中国证监会、国家外汇管理局对蚂蚁集团实际控制人马云、董事长井贤栋、总裁胡晓明进行了监管约谈。



当晚还有一个重磅文件，《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》，旨在将小额贷款公司纳入监管体系。
　　这里面有几条，针对性还挺强的。
　　第一，不能跨区域经营，除非有批准。
　　这点其实和城农商行有点像，信贷只能放在本地，蚂蚁小贷注册地在重庆，如果按这个文件精神，如果没有得到批准，蚂蚁小贷的信贷出不了重庆。
　　如果要申请跨区域经营许可证，那必然就要听监管的话了，而且即使申请到了跨区域经营的许可证，许可证也是有周期的，每三年一发，是不是继续给你发，也是要看监管态度的。
　　第二，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的出资比例不得低于30%。
　　这一条冲击是比较大的。因为根据蚂蚁的招股说明书原文：
　　“截至2020年6月30日，公司平台促成的消费信贷余额总计为17，320亿元，其中98%的信贷余额均由金融机构合作伙伴实际进行贷款发放，或已经完成证券化。”
　　换句话说，蚂蚁投放的消费贷款，98%是合作的金融机构出资的，自己只出了2%，以1.7万亿的消费信贷规模计算，蚂蚁只出了340亿。


蚂蚁实际上是通过和银行共享小微企业数据，通过大数据，解决银行和小微企业的信息不对称问题的。蚂蚁只提供了2%的资金，余下的资金都是银行提供，银行既然用了蚂蚁的大数据，蚂蚁从信贷的收益里切分成。
　　这一点在蚂蚁的招股说明书里有清晰的解释：
　　“微贷科技平台主要按照金融机构等合作伙伴相应获得利息收入的一定百分比收取技术服务费，因此该等收入与公司平台促成的消费信贷及小微经营者信贷余额相关。”
　　如果按文件精神，需要30%的自有资金，蚂蚁需要出的钱就不是340亿了，而是1.7万亿*30%=5100亿。如果按杠杆率10倍测算，蚂蚁需要的资本金应该是510亿，而现在是350亿。杠杆率测算的时候，还没有考虑蚂蚁把信贷变成ABS的那部分。
　　这里还有一个问题，我们调研过相关银行，反正内部人均表示是没有看懂蚂蚁提供的大数据的，只能把希望放在分散化的原理上。


如果该规定严格执行，蚂蚁的发展上限就与资本金实力高度挂钩了，这点倒和银行差不多，无论是放贷还是资产证券化都得有资本金的支持。所以，蚂蚁本来把自己定位成提供技术支持的科技公司，一下子就被打回成金融公司了，上市估值搞不好受到影响。
　　第三，个人单户网络小贷余额原则上不得超过30万元，不得超过其最近3年年均收入的三分之一。
　　从蚂蚁的招股说明书可以发现，花呗借呗过去一年服务用户5亿，其中花呗平均余额仅2000元。花呗借呗服务的客户量是非常庞大的，而且借款的绝对金额也都不高。
　　但信用卡就要惨淡不少了，目前人均持有信用卡量不到0.4张。
　　造成二者的区别在于：1）花呗借呗提供了线上互联网的消费场景；2）更重要的是，信用卡办卡太费劲了，严格的收入证明和一大堆繁琐的表格要填，花呗借呗可以线上一键搞定。
　　所以，花呗借呗的主要用户聚焦在年轻人，有消费欲但没正规收入或者收入不高的长尾群体，按马云的话说，就是为以年轻人为主的群体提供金融服务。这些人如果没有蚂蚁，是会被正规金融机构排斥的。
　　但这个监管文件，里面提到，网贷不得超过其最近3年年均收入三分之一了，这个收入证明怎么提供，要和银行信用卡一个标准吗？如果是，花呗借呗可以服务的用户会大幅减少了。
一句话，这个监管文件让蚂蚁变得和银行一样了。信贷需要资本金支持，如果要收入证明，花呗借呗也和银行信用卡类似了。
　　唯一能想到的对蚂蚁的利好是，这个监管文件让其他小贷公司会更惨，小的小贷公司的资本金更玩不起，跨区域经营也别想了，市场份额会向蚂蚁集中。
但蛋糕急剧缩小了。

寒江雪润

（天朝的红顶商人你知道的）

寒江雪润

2020年11月3日：关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议
　　两个文件加起来真的很长，2.6万字，60条建议，没办法在这里逐条解读了，说一下重点。
　　其实这两个文件和十九届五中全会的会议精神大体上是一致的。
　　有几个细节是需要关注的。
　　要GDP的质量不代表不关注GDP的数量。文件里提到：“到2035年实现经济总量或人均收入翻一番，是完全有可能的。”之前提的是2035年达到中等发达国家水平，现在进一步明确了，GDP是要翻一番的。我们测算这里面隐含的经济增速每年是4.7%左右。因此，虽然对GDP数量的考核肯定是要削弱的了，只要正常情况，没有疫情干扰，全年保6完全有可能，现在只要4.7%了。但同时也说明，数量不是不要，数量还是要的，任何改革与发展都要在一定的经济增速的前提下进行。


促进共同富裕。文件提到“必须把促进全体人民共同富裕摆在更加重要的位置”共同富裕的拦路虎无非是贫富差距问题，贫富差距拉开是收入分配问题，有区域发展差距的问题，有有产者和无产者之间因资产价格上涨导致收入分化的问题，还有城乡收入差距过大的问题。
　　解决收入分配问题，最重要的是要调控地产，抑制房价继续上涨。房价快于收入增速的上涨是分配失衡的核心问题之一，导致有房者和无房者的财富水平急剧扩大。
　　另外对于资本寡头的监管也会加强，防范大型企业通过上市高市值变现让利益只惠及少数人，而把经济成本转嫁到大多数群体，未来会不断强化大企业的社会责任意识。
　　要扩大内需。文件里再次强调了内需的重要性：
要坚持扩大内需这个战略基点，使生产、分配、流通、消费更多依托国内市场，形成国民经济良性循环。”
　　要依托国内市场，核心原因是外部市场不一定可靠，全球化红利不再了，当然得打通内部。
　　打通内部除了饼要继续做大以外，更重要的是要促进收入分配公平化，这与实现共同富裕的要求其实是一致的，因为低收入人群的边际消费倾向高，他们收入提高能对消费市场产生巨大的推动力。
　　消费能力扩大了还要打通供给的堵点。产业链大而不强是一个很大的问题，导致国内需求的迟迟得不到满足，很多需求都外溢到海外了，最大的问题是生产端有数量但没质量，而随着消费水平的提高，大家都需要高质量的消费。
　　产业链为何大而不强呢？主要是过去地方官员以GDP考核为纲，竞争性招商引资扭曲了要素定价，导致了市场分割、重复建设和产能过剩，而这些都阻碍了产业链的转型升级，因为产能过剩意味着市场是红海，激烈的竞争让每个企业都没有足够的现金流去做大规模的创新投入。未来得修正地方官员考核机制、得改变产能过剩激烈竞争和市场人为分割导致创新资金来源不足等问题。
　　而且在以GDP考核为纲的体系下，招商引资和发展经济忽略了环保问题，因为重化工能较快的带来GDP增长。当然，环境破坏以是透支未来为代价的，肯定无法持续，而且还给地球产生了较大的负外部性。所以，现在要频繁给地方输入环保的理念，要强调环保和新能源的发展，这肯定也是十四五的重大方向。
产业链要升级与促进创新的精神是一致的，也与产业链安全和加快进口替代的要求是一致的：他需要一个知识产权保护、法治化、预期稳定的制度环境，需要一个强大的消费市场摊薄创新成本，需要一个高质量的资本市场做产权变现机制等等。
　　未来的开放是制度环境的开放，而不仅仅是市场的开放。过去的开放主要是让我们融入全球化的消费-生产体系，打通海外市场，扩大市场规模。但现在全球化红利终结了，贸易摩擦对国内经济运行产生了一些压力。但有些压力其实是改革的动力，比如我们的制度环境是不是与海外发达国家有差距、我们是不是一视同仁的对待了民企、外企（竞争中性原则）等等。这些外部压力其实可以转化为改革的动力。
　　所以，在文件里提到了：“改革开放迈出新步伐是要求社会主义市场经济体制更加完善，高标准市场体系基本建成，市场主体更加充满活力，产权制度改革和要素市场化配置改革取得重大进展，公平竞争制度更加健全，更高水平开放型经济新体制基本形成。”
　　但要统筹好开放与安全的关系。安全既有对外开放的金融安全问题，也有产业链安全问题，加强产业链的完整性，实现产业链的高端化，一定得把核心的生产和制造环节牢牢控制在自己手里。

寒江雪润

（ 据传深圳抢号买房上有政策下有对策。）

寒江雪润

做个总结：
　　1、过去是以GDP为纽带发展经济，带来了产能过剩、市场分割、地产泡沫、环境破坏、要素扭曲等问题。
　　2、十四五要解决这些问题，强调高质量发展，一个是创新、一个是环境保护。
　　3、外部市场靠不住了，得加强内部市场规模，扩大内需要调整收入分配，实现共同富裕，要通过创新尽快实现进口替代。
4、创新和进口替代的背后除了大市场和资本市场以外（用钱激励），还需要好的制度做支撑，这需要新的改革开放体系，强调制度开放，产权保护、法治和稳定预期这几点更为重要。

寒江雪润

(这是小编的一厢情愿)

寒江雪润

晚间传来蚂蚁IPO暂停的消息，蚂蚁上科创板是用科技股的估值上的，但按照小贷的监管规定，蚂蚁的信用扩张要与资本金挂钩，变得更像是一个金融企业，而金融板块的估值低于科技板块，而且，科创板只支持硬科技企业上市。
　　考虑到监管环境的变化，如果以科技股的估值上科创板，怕投资者承担太多的风险，按交易所的说法是：“金融科技监管环境发生变化的重大事项可能导致不符合发行上市条件或者信息披露要求。”
　　所以，蚂蚁IPO暂停了。未来还能不能上得了科创板有较高的不确定性，毕竟监管环境变化后，可能不符合科创板硬科技要求的上市条件了。

寒江雪润

2020年11月4日：美国大选
　　市场普遍没想到今天的大选会很焦灼，此前预期的是拜登会轻松拿下，毕竟疫情在美国扩散，20多万人因此丧命，特朗普政府应对不及时，甚至雷人反智语录频出，肯定是难逃其咎的。
　　拜登多少会强调得带口罩，会尊重科学，也会用福奇博士，至少看起来，民主党在疫情治理这块是要靠谱一些的。
　　各类民调公司预测选情也表示拜登当选的概率更大。
　　但事实是，民调很快就被打脸了，实际结果并没有出现预期一样的一边倒，相反，特朗普的选情是非常有竞争力的。北京时间下午，市场已经在定价特朗普将获胜了。
　　但到了晚上结果又变得扑朔迷离，现在很难预测谁最终能够拿到通往白宫的钥匙。北京时间晚上，拜登在威斯康辛和密西根接连赶超，算上已有的238票，加上有领先优势的内华达的6票，刚好够270票了。
　　让大选跌宕起伏的是邮寄票。因为疫情影响，真正在乎疫情的人用的是邮寄选票，结果会有滞后，而真正在乎疫情的人大概率反感特朗普，会把票投给拜登。所以，邮寄票会给大选增加很多不确定性。

如果最终拜登获胜，特朗普质疑邮寄票的结果去闹的话，会加剧美国政坛的分裂，这对市场的风险偏好会产生较大的打击。
　　这里需要分析的是，疫情已经对美国社会、经济产生了明显冲击，为什么还有这么多人投特朗普呢？有人说是因为特朗普受到了精英看不见的群众的支持，但问题是这四年来没有看到美国贫富差距缩小，贫富差距反而是在扩大的。
　　先不管投票的结果到底谁当选，即使突发新冠感染千万死亡23万，各种退群，特朗普依然有这么多人支持，让大选形势变得如此焦灼，一定有深刻的社会和经济背景。
　　拿今年的选情和2016年做个对比，你会发现民主党的基本盘都在东西海岸线上，比如纽约和加州，而共和党的基本盘都在中西部。
　　东西海岸线的经济主体基本上是科技、金融以及受益于全球贸易的各行各业，可以理解为是全球化的受益组。
　　科技需要全球的人才汇集和全球范围大市场来摊薄创新成本，金融需要全球化和开放的全球资本市场寻找赚钱的机会。所以，科技和金融精英基本都支持民主党。
　　共和党的选票集中在中西部，随着新兴市场的人力成本优势，已经去工业化，过去的中产沦为了低收入群体，很明显他们是最不满全球化的。
　　一般来讲，科技、金融的从业者都有高学历，算是精英群体，而受损于去工业化的共和党支持者，多数在就业市场上没有优势，找到的也是劳动生产率较低的服务业的工作，他们受教育的程度有限。所以我们看到，学历越低的人群，越有可能支持共和党。
　　这意味着特朗普绕过被精英把持的媒体，通过社交网络发布“雷人”和“反智”的言论，是有受众群体的。
在全球化的框架下，无非是发挥好各国的比较优势，让资源配置得以效率最大化，进而谋求最大化利润。但这里有个问题是，资本是可以自由流动的，但人不行，如果说美国的工业资本去新兴市场雇佣廉价劳动力降成本，那对美国传统产业的从业人员来说，结局要么是失业，要么是工资上涨缓慢甚至是下跌。

　全球化越是深入，美国中西部群体受损越严重，越是倾向反全球化。越是反全球化，共和党的选票就越多。
　　尽管特朗普当总统这四年来，我们没有看到制造业显著回流，受新冠疫情的影响，美国的贸易赤字还反而加剧了，但选民还是相信特朗普能够改变现状（美国优先、孤立主义），如果选民主党，只会积极拥抱全球化，那更没戏。
　　另外，我们再看一个细节，在各个州内部的投票，农村人口倾向于把票投给特朗普，城市人口倾向把票投给拜登。


为什么共和党会在农村获得更多选票呢？
　　美国的农村、城郊和中国相比还是有所不同的，中国城乡差距较大，农民多数是低收入人口。但美国的农村其实居住了不少拥有独栋的工薪阶层，还有大量土地拥有者，前者受益于减税，后者受益于中美贸易协议。
　　更重要的是，减税、小政府和保守化的政治理念对工薪阶层十分有吸引力。中产阶级无非是收入还可以（尽管还没财务自由），对未来有美好期许，喜欢岁月静好，最讨厌公权力干预生活和自由的一拨人。
　　而且，疫情对居住在农村和郊区的人群影响有限，住得都比较开，出门就开私家车，他们没太强的动力因疫情反对特朗普，反而是特朗普的减税措施对他们有实实在在的好处。
　　简而言之，工薪阶层喜欢少交点税、政府少干预一点、贫富差距也不那么敏感，反正资产价格上涨虽然不是吃肉的但也能喝点汤，他们更容易把票投给特朗普。
　　相反，城里基本上是把票投给民主党的。这是因为城里的有色群体较多，民主党的政治主张对他们更加宽容，而且城里的居民因为居住环境比较密集，是疫情扩散的重灾区。这一轮疫情扩张我们也看到了美国房地产明显复苏，尤其是改善型需求的复苏，原因就是疫情冲击时，有经济条件的都想去郊区买个大房子。
我们都知道美国贫富差距的问题比较突出，矛盾尖锐，导致阶级撕裂，两党都希望调和一下，但调和的手法区别非常大：
　　1、民主党希望通过积极参与全球事务（环保、新能源、气候），拉拢传统盟友，并对外积极宣扬美国的意识形态，继续维持全球化。对于贫富差距扩大的问题，民主党是通过增加税收，对底层发福利，讨好有色人群，加强对资本巨头们的监管来缓解的；
　　2、共和党是希望通过减少全球事务的参与，减少对盟友的军费和国防支出，国际关系更加务实，看重短期利益，增加贸易壁垒和税收优惠扭转贸易失衡问题，通过制造业和工业回流实现贸易再平衡，以此来缓解就业和贫富差距。共和党内部的经济政策则较为自由主义，减少政府对经济的干预，减税和货币宽松等等。
　　美国人民把票投给了特朗普，意味着现在虽然有贫富差距的矛盾，但化解矛盾的方式不是通过大政府，不是通过政府加强监管和增加税收来平衡，而是通过较强硬的外交和贸易政策，通过对外部贸易盈余的榨取来实现。
　　如果拜登当选，对中国来说短期当然是利好，贸易政策不会那么激进。但是，拜登外部的美国价值观输出以及拉拢盟友的措施，在长期可能会建立排除中国在外的全球化，中期压力还是有的，而且会打着一副“老好人”的形象，颇具迷惑性。
　　如果特朗普当选，贸易政策肯定会继续保持强硬的姿态，短期压力较大，但美国追求贸易再平衡也不仅仅是针对中国的，会四面出击，中国外部可以团结能够团结的力量，毕竟中国这么大的市场，对很多国家来说还是很有吸引力的。
核心还是要办好自己的事。无论谁当选，中国都依然会面临来自美国的压力，而加快改革，是应对外部风险的最好办法。提高自主创新能力，避免核心技术被人掐脖子；发展资本市场，给创新活动直接的溢价；充分发挥强大国内市场优势，让内循环畅通起来。这些都是今后一个时期的重点工作，在昨天刚公布的“十四五”规划中也有很清晰的部署。
　　对于市场来说，最害怕的就是拜登当选后，特朗普不认，毕竟邮寄票有操作空间，进而导致美国政局陷入混乱，搞不好引发街头械斗，如果是这种情形，市场风险偏好会急剧收缩。
　　中性的结果是无论特朗普还是拜登当选，但两党是对方把持的，那对市场的影响就比较中性，财政刺激下来的难度加大。
　　如果是特朗普且两党是共和党控制，短期对市场肯定是利好，财政刺激的方案也容易通过了，特朗普减税、货币宽松的措施本身也利好美股。
　　如果是拜登当选且两党是民主党控制，短期对市场也是利好，财政刺激方案也会通过，而且规模和金额搞不好更大，对科技股明显利好，但货币宽松预期会下来一些。

寒江雪润

2020年11月5日：美国大选（续）
　　昨天晚上就看到威斯康辛和密歇根拜登反超了，今天一早起来，大局已定，几乎可以肯定是拜登当选美国总统，特朗普连任没戏了。
　拜登之所以后续可以反超特朗普，主要靠的是邮寄票。邮寄票之所以能够反超有两个原因：1）真正在乎新冠疫情的会选择邮寄票，不会去现场投票，在乎新冠疫情的大概率会把票投给拜登；2）邮寄票的真实性有待考证，至少特朗普本人不认同邮寄票的结果。

从结果来看，拜登拿到了7200万张选票，已经创造了美国大选得票数的历史记录。
　　从两党支持的人群来看，两党之间的分歧远大于共识的。
　　民主党的支持人群主要是受益于全球化的精英和有色人群，前者可以通过全球化获取最大化的经济利益，后者受益于民主党的福利政策和对外来移民友好的态度。
　　共和党的支持人群主要是受损于全球化的白人（所谓的红脖子们）和工薪阶层，前者希望美国减少介入外界事物，甚至去抢一些贸易盈余回来，也就是制造业回流，解决就业问题；后者受益于共和党的减税措施，因为他们知道，民主党加税也加不了精英的税，那些人有的是手段避税，加税大概率加的是自己的税，然后由民主党补贴有色人群，给穷人发福利，介入更多的国际事务。
　　所谓特朗普的“民粹”支持者，并不是传统意义上的“暴民”，拥有激进的政治主张：对内不是要和法国大革命一样要去砍贵族的头，也不是对外和二战的德国一样，去搞侵略。
　　他们的诉求是对内小政府，工薪阶层的诉求是在经济上减税，红脖子的诉求是引导制造业回流，解决本国的就业问题，有强烈的反全球化倾向；政治上拥有更多的自由，甚至带不带口罩，配不配合防疫也是自己的自由选择，不希望政府过多的介入；外交上更关注本国事务，不要在外部事务上瞎投钱。
　　继续支持全球化，发福利，照顾少数有色人群，积极介入国际外交事务，都是通过增加税收、牺牲中产的利益来实现的，这是多数中产无法接受的，而且发福利这事，也与美国主流价值观不相符，他们认为人应该自食其力，自己解决自己的生存问题，然后拥有更多的自由。
　　红脖子受损于全球化，肯定是不希望继续让民主党继续推全球自由贸易的。
　　也就是说，共和党的支持者更像是美国的中间群体，他们右防精英，左防政府，因此有反全球化和小政府的政治主张。
　　相反，民主党的支持者更两极分化，获得的是精英、高知和有色人口的支持（多数是绝对的底层）。
　　特朗普也正是通过社交媒体，绕过了被精英把持的媒体，直接和大众对话，获得大众认同，而被精英把持的民调，脱离了群众，没有反映出美国真正的主流价值观。
　　如果没有新冠疫情，也许特朗普还能连任，因为中间派目前占据了美国人口的绝对大多数，问题在于新冠疫情让民主党也获得了部分中间派的支持（如果不考虑邮寄票有猫腻的话），让结果逆转了。
　　这也是为什么，即便特朗普新冠疫情处理得这么糟糕，特朗普的支持者还是远超过预期的原因，这是主流美国民众的力量，他们是被精英和少数有色人口夹击的人群。
也正是因为这样，两党所代表的价值观是高度分裂的，再加上拜登的邮寄票有值得质疑的地方，特朗普不一定会移交自己的权力，共和党和民主党各自的支持者是完全没有共识的，这次大选后，美国政治和社会有可能陷入混乱，市场大涨的反应可能低估了此次大选的风险。